5月13日(rì)，年内(nèi)首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称，其累(lèi)计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的(de)行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日(rì)首(shǒu)批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问(wèn)题成(chéng)为(wèi)市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题(tí)ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素(sù)就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示(shì)，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报的国(guó)央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近期(qī)多只国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将为(wèi)市(shì)场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司(sī)的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投资者提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一(yī)方面是落(luò)实公募基金行业高(gāo)质(zhì)量发(fā)展的(de)要(yào)求，引导(dǎo)更多(duō)资金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务(wù)实体(tǐ)经济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来增量资金(jīn)，提(tí)升交易活(huó)跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特估和人工智能成为两大(dà)明显的(de)主线，而(ér)新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自己目前(qián)重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大(dà)行业主(zhǔ)要是(shì)央企或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的(de)向上变化的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价(jià)格(gé)的(de)下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于(yú)今年(nián)市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大(dà)概率(lǜ)这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质(zhì)增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常基本面的，和他(tā)过(guò)去1至2年研究投资思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中特估的(de)投资机(jī)会(huì)做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已(yǐ)开始重(zhòng)视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主题(tí)性机会消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设(shè)计对(duì)国(guó)央经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改(gǎi)变是一个慢(màn)变(biàn)量，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化的个股提前进(jìn)行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不(bù)少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除(chú)个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基金(jīn)对(duì)港股央国企的(de)持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的)高，港(gǎng)股央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影响基金公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之(zhī)中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企(qǐ)肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的，并且需要利(lì)用当前国央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业的(de)所(suǒ)有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研的的(de)成(chéng)果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通过(guò)深入学习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行(xíng)业(yè)产业结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在此基础上构建的(de)具有时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一(yī)种新的提法，但(dàn)是(shì)这个概念(niàn)所涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估(gū)这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在增加相关行(xíng)业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的(de)估值体系(xì)进行(xíng)改造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要，投(tóu)资(zī)者(zhě)的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基(jī)础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人(rén)为的拔估值是(shì)很大的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的(de)企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承担社会(huì)价值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就(jiù)构建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳(nà)入中国(guó)特(tè)色的(de)ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来(lái)国资委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通用规则(zé)，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体(tǐ)系(xì)，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业(yè)价值的可持续(xù)估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会(huì)责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持(chí)续(xù)增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估(gū)值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟(shú)的量化指(zhǐ)标(biāo)可以(yǐ)使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发(fā)经费投入强度(dù)等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析(xī)在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化(huà)，尤(yóu)其是(shì)估值的方法和指标(biāo)上，他认为其包括(kuò)产业链上(shàng)下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及(jí)在纵向和横向上的(de)研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色(sè)的(de)估值体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的(de)变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认(rèn)的指标可以使(shǐ)用。

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