“现在的房地产很(hěn)难再(zài)出现像过去十年的(de)系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙(huǒ)人、首(shǒu)席经济学家(jiā)洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房(fáng)地产(chǎn)行业分(fēn)化的愈加明显，让机构(gòu)和投(tóu)资者的关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出(chū)，从行(xíng)业(yè)来看，无论是业(yè)绩，还是估(gū)值，房(fáng)地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而(ér)且是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再往下的空间(jiān)已经不(bù)大了。

　　三道红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个股(gǔ)阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房(fáng)地(dì)产赛(sài)道(dào)中进行选择，需要(yào)非常小心(xīn)，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国资背景(jǐng)的(de)、杠杆(gān)率较低的(de)、此(cǐ)前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一(yī)下(xià)今年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发现(xiàn)，其实(shí)银行的(de)信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房企(qǐ)的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行(xíng)拿(ná)到钱(qián)，其实主要(yào)还是那些有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营房企相对比(bǐ)较困难(nán)，所以整(zhěng)个行业出(chū)现(xiàn)了一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景的(de)房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地产行业(yè)内(nèi)，我(wǒ)们的逻辑(jí)是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的成本优(yōu)势，更具体一(yī)点，就(jiù)是(shì)它(tā)的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业(yè)内的最低(dī)水平；利润率是不是行(xíng)业内最(zuì)高的(de)；融资成本是否是(shì)行业(yè)内最(zuì)低的；建(jiàn)安(ān)成本是否也是(shì)业内(nèi)最低的；这(zhè)些(xiē)都(dōu)是我们看重的(de)一家(jiā)房企的综合(hé)成本。

　　需要注意(yì)的是，能(néng)够同时满足上述条件(jiàn)的房企(qǐ)并不(bù)多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等(děng)国央企“三(sān)道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城(chéng)建发(fā)展、京投(tóu)发展、光明地产、云(yún)南城投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是(shì)有着较(jiào)稳健特色的国(guó)央企房企，其(qí)财务指标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而(ér)更(gèng)加值得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进一(yī)步(bù)考验着国央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前(qián)的(de)高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连(lián)续(xù)4年的净借贷比(bǐ)例(lì)都维持在(zài)33％左右(yòu)，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机(jī)会来了，其开始在一线(xiàn)城市进行(xíng)大(dà)举拿(ná)地(dì)，净负债(zhài)率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企新购入(rù)地(dì)块也实现了(le)快速(sù)的开盘利用(yòng)率，预计今(jīn)年(nián)会(huì)有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符(fú)合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在于它本身(shēn)储备(bèi)了很多弹(dàn)药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一(yī)半在(zài)一线城市，另外一半也主要(yào)集中(zhōng)在强二线和(hé)二线城(chéng)市；另一方面，它(tā)的扩张是有节(jié)制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与之(zhī)相(xiāng)反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年～2020年期(qī)间扩张的民营(yíng)企(qǐ)业的影子(zi)。虽然(rán)说，见到(dào)机会时要出手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要小心，如果负(fù)债率扩张得太(tài)快，但未(wèi)来的两年市(shì)场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张速(sù)度是(shì)否激进？陈(chén)昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房(fáng)企(qǐ)的净负债(zhài)率(lǜ)水平，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三道红(hóng)线”对四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思房企的(de)净负债率(lǜ)要求不(bù)得(dé)高(gāo)于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复(fù)苏速(sù)度并没有(yǒu)那么快，所(suǒ)以要规避公司净(jìng)负(fù)债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂(mào)、华发(fā)股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等(děng)房(fáng)企2022年(nián)净负(fù)债(zhài)率(lǜ)都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续居高(gāo)不下，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成(chéng)鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略的(de)同时(shí)，也较好地(dì)控制了公司的扩张速度与净负债率(lǜ)水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房企四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思p>

　　或(huò)具备(bèi)“最(zuì)后赢家(jiā)”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他们是以同一(yī)筛选标准(zhǔn)来(lái)看国央企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的(de)实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央(yāng)企自然而(ér)然(rán)就具(jù)有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加(jiā)看好国(guó)央(yāng)企，但(dàn)这也并(bìng)不意味着，民(mín)营(yíng)企(qǐ)业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中(zhōng)新(xīn)进了“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配(pèi)置(zhì)混合型证券投资基金”“全(quán)国(guó)社保(bǎo)基(jī)金一一六(liù)组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该(gāi)资产公司的(de)几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青睐(lài)，和(hé)其自(zì)身的基本(běn)面(miàn)表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路(lù)”，但作为杭州本土房(fáng)企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是表现(xiàn)出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价表现等多维度都表现了(le)较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非归母净利润(rùn)依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实(shí)现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报(bào)，今年一(yī)季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利(lì)润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青铜(tóng)时代”仍能保持自身业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集团扎根杭(háng)州(zhōu)的战略布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七(qī)成营收来自杭(háng)州地(dì)区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地区的(de)营收(shōu)比重只占到近六成。近三年持续稳居(jū)杭州(zhōu)房企(qǐ)销售排(pái)名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集团在杭州的土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额(é)依(yī)次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样持续稳居杭州(zhōu)的(de)本土第一(yī)。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的房企(qǐ)排名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得(dé)注意(yì)的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻(fān)了超一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来(lái)多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新(xīn)华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地(dì)产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游(yóu)主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开发(fā)环节(jié)与上(shàng)游(yóu)材料(liào)端(duān)息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法的思路渐(jiàn)渐(jiàn)移至下(xià)游。“中(zhōng)国(guó)房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对(duì)地产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家(jiā)居领(lǐng)域，我们相对看好(hǎo)，因(yīn)为居民保有的住房规模越(yuè)来越大，随着(zhe)时间(jiān)的(de)增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的(de)需求也会越来越多(duō)。美国过去的数据充分说(shuō)明了这一点，在新房(fáng)销售(shòu)见(jiàn)顶之后，家(jiā)具消费的(de)增长却(què)一(yī)直(zhí)都很好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)人士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目(mù)前暂居前两位的(de)都(dōu)是来自家纺赛道的公司(sī)，它(tā)们分别(bié)是(shì)富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在(zài)月(yuè)线(xiàn)连(lián)收七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事(shì)纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类产(chǎn)品的研发、设(shè)计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第(dì)一(yī)季度报(bào)告显示，报告期内(nèi)，富安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司(sī)股东的净利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通股股东来(lái)看，能(néng)够(gòu)发现该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓(cāng)股(gǔ)的天下(xià)，彼时包括公(gōng)募(mù)的中(zhōng)欧价(jià)值发现(xiàn)、中(zhōng)欧(ōu)潜(qián)力(lì)价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的(de)明河2016，都在其中出现，占据了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的(de)两(liǎng)只(zhǐ)基金都是价值派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首(shǒu)季(jì)其同时重仓的房地(dì)产产业链股票还(hái)有金地(dì)集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢(màn)等多因(yīn)素一度沉寂(jì)，不过好(hǎo)在困境反转露(lù)出曙(shǔ)光，家居板块中年(nián)内表现最好(hǎo)的是志邦家居(jū)。同一(yī)时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收(shōu)还是归(guī)母(mǔ)净利润，公司(sī)都实现(xiàn)了(le)同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股(gǔ)东来看，《红周(zhōu)刊(kān)》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季(jì)报中(zhōng)他管理的广发策略优(yōu)选和(hé)广发安宏(hóng)回报(bào)均增加了持股，而这两只产品也成为志邦(bāng)家(jiā)居十大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只公募(mù)。有意(yì)思的是，他似乎对于(yú)定制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家(jiā)赛道公司金牌(pái)橱柜(guì)中，他管理的(de)全部三只产品(pǐn)均登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的(de)物业(yè)股(gǔ)也(yě)越来越(yuè)被机构所青睐(lài)，不(bù)过(guò)这类标的大多在香港上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物(wù)业服务不是(shì)一(yī)个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛(xīn)苦，我选公(gōng)司(sī)还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的(de)钱，以(yǐ)我曾四大哲学流派有哪些 四大哲学流派是什么意思经买的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比较高(gāo)的(de)，每年到(dào)期(qī)的(de)合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目(mù)到期(qī)之后，经过两三轮合同(tóng)周期还能(néng)做(zuò)到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司(sī)很(hěn)少，因为(wèi)物业公(gōng)司(sī)很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增(zēng)长，不(bù)过服务(wù)没有特别好，客户没有那么(me)满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司(sī)能在业(yè)内做到到期之后(hòu)提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他(tā)进一(yī)步强调(diào)。

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